扬农化工(600486)公司调研报告:蓄势待发
公司是国内优质农药龙头企业，菊酯和草甘膦业务稳定，麦草畏增长强劲，提供足够安全边际；如东一期项目投产后，公司麦草畏产能全球第二，国内第一，产能释放带来业绩快速增长；公司如东二期项目志存高远，有望再造一个扬农，公司有望成为国内第一农药企业。同时中化集团收购时声明，12个月内不对扬农化工进行资产整合，目前这一限制已经到期。看好公司长期发展潜力及中化集团未来对公司的整合潜力，目前股价严重低估。我们预计公司2015-2017 年的EPS 为2.02/2.50/2.98，当前股价对应PE 为21.5/17.4/14.6倍，首次给予公司“推荐”评级。投资要点：
菊酯和草甘膦盈利能力强，提供足够安全边际：公司是菊酯双寡头之一，产品覆盖卫生和农用领域。公司菊酯产品产业链完整，研发实力强，竞争优势明显，盈利能力强。公司草甘膦采用长约定价，弱化行业波动影响，目前市场价格已至底部，盈利仍较为可观。
公司跻身麦草畏龙头，产能放量带来业绩快速增长：如东一期5000 吨麦草畏项目去年底已投料试车，今年开始放量贡献业绩。目前公司麦草畏产能共计6500 吨，全球第二，国内第一，公司已跻身麦草畏龙头。
麦草畏和草甘膦复配混用是未来的发展方向，应用空间广阔。随着耐麦草畏转基因种子的大力推广，我们预计麦草畏市场需求将快速增长，公司产能投放恰逢其时。
如东项目志存高远，再次创业进入加速发展期：如东二期总投资30 亿，包括3550 吨/年杀虫剂、25000 吨/年除草剂和1200 吨/年杀菌剂高。如东项目是公司的再次创业，公司有望通过如东项目丰富产品种类，完善产业链布局，形成规模优势，提升公司核心竞争力。通过如东项目，我们相信公司有望成为国内农药第一企业。
中化入主扬农，整合潜力巨大：中化集团及子公司中化国际持有扬农集团合计40.59%的股权，已是扬农化工的实际控制人。但中化集团未来有望将持股比例继续提升到50%以上。中化集团声明收购12 个月内不做资产整合，目前从时间来看12 个月时间已经过去，中化集团如果对扬农化工进行资产整合，已经不受承诺限制。中化集团旗下优质农化资产众多，例如沈阳化工研究院和浙江省化工研究院都是国家级农药研究平台，成果卓著。如果进行整合，理论上扬农化工在同等条件下享有优先受让权，扬农化工有望成为优先选择。同时，扬农化工作为优质的农化平台，有望获得沈化院和浙化院的鼎力支持，大幅提升研发能力，丰富产品储备，同时公司也有望共享中化国际全球化的营销渠道。
风险提示：菊酯价格下滑的风险；草甘膦景气继续下滑的风险；麦草畏新产能释放低于预期的风险。
